1月20日，國(guó)際金價(jià)在避險(xiǎn)需求推動(dòng)下再度刷新歷史新高，倫敦金現(xiàn)貨價(jià)格、COMEX黃金期貨價(jià)格雙雙突破4700美元／盎司。2026年以來(lái)，國(guó)際貴金屬市場(chǎng)延續(xù)強(qiáng)勢(shì)格局，銅價(jià)亦在高位運(yùn)行。

隨著全球宏觀不確定性加劇，貴金屬及基本金屬的市場(chǎng)走勢(shì)備受關(guān)注。瑞銀貴金屬策略師Joni　Teves日前在接受中國(guó)證券報(bào)記者專訪時(shí)表示，多元化配置需求是本輪金價(jià)上行的核心驅(qū)動(dòng)力，機(jī)構(gòu)投資者、零售投資者及各國(guó)央行均在增持黃金以應(yīng)對(duì)宏觀不確定性。她預(yù)計(jì)金價(jià)上半年仍有上攻動(dòng)能，若市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性的擔(dān)憂持續(xù)升溫，金價(jià)在上半年有望沖擊5000美元／盎司關(guān)口。白銀則受益于金價(jià)上漲的帶動(dòng)及自身供需缺口收窄，今年或挑戰(zhàn)100美元／盎司。銅市場(chǎng)在能源轉(zhuǎn)型需求拉動(dòng)下，供需格局趨緊，價(jià)格中樞有望抬升。

●　本報(bào)記者　葛瑤

金價(jià)后市仍有上漲空間

Teves表示，黃金市場(chǎng)正經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性變化，多元化配置已成為推動(dòng)金價(jià)上漲的核心動(dòng)力。這一趨勢(shì)體現(xiàn)在機(jī)構(gòu)投資者、零售投資者和官方部門等各類需求主體。在宏觀環(huán)境充滿不確定性、政策可預(yù)測(cè)性下降的當(dāng)下，投資者迫切需要分散風(fēng)險(xiǎn)，而黃金正是這一趨勢(shì)的最大受益者。

從價(jià)格走勢(shì)看，瑞銀對(duì)今年年末金價(jià)的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)為4500美元／盎司，但當(dāng)前金價(jià)已超越這一水平。Teves認(rèn)為，金價(jià)的上漲行情將主要集中在上半年。若市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性的擔(dān)憂持續(xù)發(fā)酵，避險(xiǎn)資金將加速涌入黃金市場(chǎng)，有望推動(dòng)金價(jià)沖擊5000美元／盎司的心理關(guān)口。她表示，政治不確定性是當(dāng)前推動(dòng)金價(jià)上行的重要風(fēng)險(xiǎn)因素，任何地緣局勢(shì)的升級(jí)或美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)弱于預(yù)期，都可能在短期內(nèi)引發(fā)新一輪的買盤。

進(jìn)入下半年，隨著美聯(lián)儲(chǔ)逐步退出寬松周期，金價(jià)上漲動(dòng)能或?qū)p弱。Teves解釋稱，盡管近年來(lái)黃金與實(shí)際利率的相關(guān)性有所弱化，但從長(zhǎng)期視角看，實(shí)際利率仍是持有黃金的機(jī)會(huì)成本，美聯(lián)儲(chǔ)的政策路徑和市場(chǎng)利率預(yù)期仍將對(duì)金價(jià)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響。當(dāng)市場(chǎng)開始預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)可能收緊貨幣政策、利率趨于上升時(shí)，黃金配置需求將有所回落。

然而，Teves表示，這一輪回調(diào)的幅度將遠(yuǎn)小于2013年那輪牛市終結(jié)后的深度調(diào)整。原因在于黃金已逐漸成為投資組合中核心配置的資產(chǎn)。即便在利率走高、對(duì)增長(zhǎng)擔(dān)憂減弱的環(huán)境下，投資者仍會(huì)保留一定的黃金持倉(cāng)，而非完全退出。

在下行風(fēng)險(xiǎn)方面，Teves提示需關(guān)注三點(diǎn)：一是若美國(guó)公布一系列強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，可能對(duì)金價(jià)形成階段性壓力；二是若政治不確定性出現(xiàn)緩和跡象，可能觸發(fā)獲利了結(jié)；三是農(nóng)歷新年后實(shí)物需求進(jìn)入傳統(tǒng)淡季，任何負(fù)面的宏觀因素都可能導(dǎo)致金價(jià)出現(xiàn)較深回調(diào)。但她同時(shí)表示，金價(jià)下方存在支撐：各國(guó)央行預(yù)計(jì)將繼續(xù)逢低買入，當(dāng)前正值實(shí)物黃金需求旺季，且仍有大量長(zhǎng)期投資者等待合適入場(chǎng)時(shí)機(jī)。

白銀供需缺口持續(xù)收窄

談及白銀市場(chǎng)，Teves表示，黃金價(jià)格仍是白銀走勢(shì)的主要驅(qū)動(dòng)因素，但供需基本面的影響正在逐步增強(qiáng)。當(dāng)前白銀市場(chǎng)正處于有統(tǒng)計(jì)記錄以來(lái)持續(xù)時(shí)間最長(zhǎng)的供需缺口階段，庫(kù)存持續(xù)下降，這意味著任何需求激增或供給沖擊都將對(duì)價(jià)格產(chǎn)生更大影響。

去年四季度的市場(chǎng)表現(xiàn)已初步印證了這一判斷。彼時(shí)倫敦市場(chǎng)白銀租賃利率大幅攀升，反映出短期流動(dòng)性趨緊。Teves認(rèn)為，這并非意味著全球白銀即將耗盡，而是白銀的物流調(diào)配——包括在正確的地點(diǎn)交付正確規(guī)格的白銀——需要時(shí)間，因此會(huì)階段性地出現(xiàn)流動(dòng)性緊張。她提醒投資者，這種市場(chǎng)動(dòng)態(tài)在未來(lái)一年可能出現(xiàn)得更加頻繁，需要保持警惕。

在價(jià)格預(yù)測(cè)方面，瑞銀給出的白銀年末目標(biāo)價(jià)為75美元／盎司，Teves認(rèn)為上半年存在更大彈性空間。若金價(jià)沖擊5000美元／盎司，白銀有望同步?jīng)_擊100美元／盎司的整數(shù)關(guān)口。從金銀比價(jià)看，當(dāng)前比價(jià)已大幅下降，但仍有進(jìn)一步下行空間。不過(guò)她提醒道，金銀比價(jià)的下行趨勢(shì)不會(huì)是一條直線，由于白銀波動(dòng)性更大，若市場(chǎng)進(jìn)入盤整階段，白銀的跌幅往往超過(guò)黃金，屆時(shí)比價(jià)可能快速反彈。

下半年，若宏觀環(huán)境如預(yù)期演變，隨著金價(jià)見(jiàn)頂回落，白銀也將跟隨調(diào)整。Teves稱，白銀與黃金有兩個(gè)主要差異：第一，白銀缺乏央行購(gòu)買的托底支撐，因此下跌時(shí)回調(diào)幅度可能更大；第二，投資者普遍將白銀視為戰(zhàn)術(shù)性交易品種而非長(zhǎng)期持有資產(chǎn)，這要求投資者在操作上更加靈活。

此外，Teves提醒關(guān)注美國(guó)232條款調(diào)查的進(jìn)展。若最終確認(rèn)白銀及鉑、鈀免征關(guān)稅，前期因關(guān)稅不確定性而流入美國(guó)的白銀可能回流市場(chǎng)，緩解供應(yīng)緊張局面，從而對(duì)價(jià)格形成短期壓力。

在投資策略上，Teves建議投資者為更高的波動(dòng)性做好準(zhǔn)備，保持倉(cāng)位靈活性。對(duì)于白銀而言，“靈活操作”這一原則尤為重要，因?yàn)槿狈Ω鲊?guó)央行托底意味著下行風(fēng)險(xiǎn)更大，投資者需要具備快速應(yīng)對(duì)市場(chǎng)新動(dòng)態(tài)、及時(shí)調(diào)整倉(cāng)位的能力。

供需趨緊支撐銅價(jià)中樞

在基本金屬領(lǐng)域，Teves援引瑞銀金屬礦業(yè)團(tuán)隊(duì)觀點(diǎn)表示，該團(tuán)隊(duì)對(duì)銅市場(chǎng)持看多立場(chǎng)，核心邏輯在于供需基本面趨緊。預(yù)計(jì)2026年銅需求增速將達(dá)到2.5％至3％，而礦山及精煉產(chǎn)能的增長(zhǎng)率不足1％，供需缺口將導(dǎo)致市場(chǎng)供應(yīng)收緊。

從需求端看，能源轉(zhuǎn)型和電網(wǎng)建設(shè)是拉動(dòng)銅消費(fèi)增長(zhǎng)的主要引擎。隨著全球加速推進(jìn)清潔能源發(fā)展，銅在電力基礎(chǔ)設(shè)施中的應(yīng)用需求持續(xù)擴(kuò)大。瑞銀團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，這一增長(zhǎng)趨勢(shì)具有可持續(xù)性，2027年需求增速或在2026年的基礎(chǔ)上進(jìn)一步升至3％左右。

供給端則面臨多重約束。過(guò)去一年，礦山端頻繁出現(xiàn)生產(chǎn)擾動(dòng)，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)未來(lái)幾年供給增長(zhǎng)的預(yù)期持續(xù)下修。Teves表示，與貴金屬類似，銅市場(chǎng)同樣面臨供給受限的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，這將為價(jià)格形成中長(zhǎng)期支撐。

不過(guò)，Teves也坦言，近期銅價(jià)的快速上漲在一定程度上由投機(jī)資金推動(dòng)，價(jià)格已階段性偏離基本面。去年12月和今年初流入的投機(jī)性資金若出現(xiàn)回撤，銅價(jià)可能經(jīng)歷一輪盤整。但她認(rèn)為，適度的價(jià)格回調(diào)反而有利于市場(chǎng)回歸基本面，為后續(xù)行情打下更堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

在需求韌性方面，Teves表示，盡管高價(jià)環(huán)境下始終存在需求替代的風(fēng)險(xiǎn)，但該團(tuán)隊(duì)基準(zhǔn)預(yù)期并未納入即期需求破壞的情景。工業(yè)品的需求響應(yīng)通常存在時(shí)滯，短期內(nèi)難以看到明顯的替代效應(yīng)。

當(dāng)被問(wèn)及當(dāng)前時(shí)點(diǎn)黃金、白銀、銅三種金屬的投資吸引力比較時(shí)，Teves表示，三種金屬的投資邏輯存在本質(zhì)差異。銅更多反映經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，黃金側(cè)重避險(xiǎn)和多元化配置，白銀則兼具工業(yè)屬性和貴金屬屬性。考慮到三種金屬均處于歷史高位附近，若必須選擇，她個(gè)人更傾向于黃金。理由在于，地緣不確定性將持續(xù)為金價(jià)提供支撐，且一旦出現(xiàn)回調(diào)，各國(guó)央行買盤、實(shí)物需求和長(zhǎng)期配置資金將提供更堅(jiān)實(shí)的下方支撐。

展望后市，Teves提示兩大情景可能顯著改變當(dāng)前判斷：一是若美國(guó)經(jīng)濟(jì)在AI生產(chǎn)率提升驅(qū)動(dòng)下強(qiáng)勁復(fù)蘇，通脹黏性疊加經(jīng)濟(jì)韌性可能促使美聯(lián)儲(chǔ)更快收緊貨幣政策，屆時(shí)黃金的敘事邏輯將面臨挑戰(zhàn)；二是若債券市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈震蕩，美聯(lián)儲(chǔ)可能被迫大幅降息，屆時(shí)金價(jià)將獲得更強(qiáng)上行動(dòng)能。她建議投資者密切跟蹤宏觀數(shù)據(jù)變化，在這個(gè)充滿變數(shù)的年份保持靈活應(yīng)對(duì)。